作为中式面点速冻早餐赛道的“馒头第一股”，巴比食品（605338.SH）近期交出了2025年度答卷。
年报数据显示，公司全年实现营业收入18.59亿元，同比增长11.22%，但归母净利润仅2.73亿元，同比下滑1.28%，呈现典型的增收不增利态势。
图片来源：巴比食品2025年报
这份财报不仅揭开了公司主业盈利的脆弱性，更折射出其长期以来“重规模、轻质量、重扩张、轻效率”的发展困境，在行业从粗放扩张转向精细化运营的新阶段，巴比食品的增长逻辑正面临严峻考验。
盈利结构失衡，主业增长成色不足
2025年巴比食品的财务表现，用“表面增长、内里承压”形容最为贴切。公司全年营收同比增长11.22%，重回双位数增长区间，但归母净利润同比下降1.28%，营收与利润出现明显背离，盈利质量显著恶化。从利润构成看，这种背离并非偶然，而是盈利结构严重失衡的必然结果。
公司净利润下滑的核心原因，在于投资收益大幅退坡。此前多年，巴比食品持有东鹏饮料股权带来的公允价值变动与投资收益，一直是利润表的重要“调节器”。2025年，东鹏饮料股价波动导致该项收益同比大幅减少约9382万元，直接拖累整体净利润表现，也彻底暴露了公司主业盈利对投资收益的过度依赖。
图片来源：巴比食品2025年报
更值得警惕的是，公司营收增长高度依赖外延并购，内生增长乏力。2025年巴比食品完成对青露、巴比九江、巴比馒乡人等标的收购，合计贡献营收约0.91亿元，若剔除并购并表影响，公司内生收入增速仅约5.8%，远低于表观增速，主业内生增长动能严重不足。
与此同时，公司净利率同比下降2.17个百分点，加权平均净资产收益率同比下降0.27个百分点，盈利效率持续走低，规模扩张并未转化为股东回报提升。
图片来源：巴比食品2025年报
从季度数据看，盈利恶化趋势更为明显。2025年第四季度，公司实现营收5.03亿元，同比增长9.05%，但归母净利润仅7182.17万元，同比大幅下滑12.63%，在行业传统旺季出现“量增利减”，进一步印证公司盈利对成本、投资收益的高度敏感，主业抗风险能力薄弱。
图片来源：巴比食品2025年报
图片来源：东方财富网
门店狂飙与单店下滑并存
加盟体系隐忧丛生
巴比食品的增长，长期依赖“门店数量扩张”这一引擎。2025年公司新增加盟门店近800家，年末总门店数达到5909家，看似全国化布局稳步推进，实则存在“重开店、轻运营”的情况，规模与质量严重错配。
图片来源：巴比食品2025年报
最核心的矛盾是门店数量增长与单店收入下滑的背离。2025年公司加盟店平均收入仅23.26万元，同比下降4%，平均单店收入缩水近万元，门店越多、单店越弱的“规模诅咒”愈发明显。这一现象背后，是行业早餐消费场景弱化、进店客流持续减少、同行竞争加剧的外部压力，更是公司加盟管控能力不足、产品结构单一、门店运营支持缺位的内部短板。数据显示，公司2025年闭店数量同样居高不下，全年开关店数据背后，是大量加盟店盈利困难、生存艰难的现实，快速扩张掩盖了终端门店的经营危机。
图片来源：巴比食品2025年报
渠道结构上，巴比食品呈现“过度加盟、区域失衡”的畸形格局。公司直营门店仅5家，收入占比微乎其微，超74%收入来自特许加盟，对加盟体系的依赖度远超行业合理水平。不过，高度加盟模式在降低扩张成本的同时，也带来了品控失控、管理半径过长、终端服务参差不齐等一系列隐患。
区域层面，公司收入高度依赖华东市场，单一区域占比长期超过70%，华南、华北、华中全国化市场拓展缓慢，区域风险高度集中，一旦华东市场饱和或竞争加剧，公司整体业绩将面临巨大冲击。
图片来源：巴比食品2025年报
外延扩张的另一个代价是商誉暴增，并购整合风险凸显。2025年，公司因多次收购导致商誉激增至9695.73万元，同比大幅增长221.46%，商誉规模接近亿元关口。在行业增速放缓、并购标的盈利不及预期的背景下，高额商誉暗藏减值风险，若后续整合效果不佳，将直接侵蚀公司净利润，成为悬在业绩头上的“达摩克利斯之剑”。
图片来源：巴比食品2025年报
食品安全频发，治理逻辑矛盾凸显
在财务与渠道问题之外，巴比食品2025年还暴露出食品安全失控、公司治理逻辑矛盾等深层次问题，持续侵蚀品牌信誉与投资者信心。
食品安全是餐饮企业的生命线，但巴比食品的品控体系却频频失守。黑猫投诉等公开平台显示，2025年公司相关投诉量居高不下，涉及馒头变质、馅料异物、食用后肠胃不适等问题屡见不鲜。从外卖平台到线下门店，从产品变质到客服推诿，多起食安事件暴露了公司“中央工厂+加盟”模式下的品控漏洞：总部对终端门店运输、储存、销售环节管控不足，加盟门店为降低成本违规操作，品控标准执行不到位等问题突出。对于一家以“标准化、工业化”为核心竞争力的上市食品企业而言，频发的食安问题不仅损害品牌口碑，更面临监管处罚与消费者信任崩塌的双重风险。
图片来源：黑猫投诉
公司治理层面，“高分红、轻投入、再融资”的逻辑矛盾引发市场广泛质疑。2025年公司拟每10股派现12元，合计派现2.87亿元，分红总额超过当期归母净利润，分红比例居高不下。在公司主业增长乏力、单店效益下滑、需要资金投入研发与供应链升级的背景下，高额分红更倾向于回报大股东，而非支持长期发展。与此同时，公司账面资金充裕，大量资金用于购买理财产品，交易性金融资产同比大幅增长，却仍在寻求外部融资或扩张投入，资金使用效率与战略逻辑明显矛盾，重短期分红、轻长期发展的倾向明显。
图片来源：巴比食品官网公告
2025年财报是巴比食品发展历程的一道重要分水岭：依靠门店扩张、成本红利、投资收益支撑的粗放增长模式已触及天花板，增收不增利、单店效益下滑、加盟管控薄弱、食品安全隐忧、治理逻辑矛盾等问题相互交织，共同构成公司的增长困局。
对于巴比食品而言，行业发展阶段已发生深刻变化，单纯依靠门店扩张与外延并购的增长模式，正面临越来越明显的瓶颈与约束。当前中式面点与早餐行业已从规模扩张期，逐步转向以运营效率、产品力、品牌口碑与合规管控为核心的高质量发展阶段。若公司不能及时优化发展策略，从追求门店数量转向提升单店质量，从依赖加盟模式转向精细化管理，从依托外部成本红利转向构建核心竞争力，未来在行业整合与竞争加剧的过程中，经营压力或将进一步加大，市场地位也可能面临持续挑战。
