回顾美伊冲突以来的市场表现，从高度绑定油价波动，到逐步对美伊两方言论钝化脱敏，底层逻辑仍锚定美元强弱变化。近期美伊两方开始进入和谈节奏，市场开始定价油价回落的弱美元交易，迎来了这一轮强势的反弹行情。但战争尚未定论，我们剖析风险冲击以来的表现结构，梳理当前市场定价的核心线索：
第一阶段（3月3日-3月23日）：风险冲击，全面调整，定价能源安全
风险冲击，市场全面调整。全A个股的下跌中位数为-13.14%、均值为-11.66%；从风格表现看，周期和成长风格大幅调整，稳定风格相对抗跌，甚至一度表现出公用事业（申万）指数13连阳。
周期大幅回落，核心定价流动性。从传统经验看，风险冲击环境下成长风格对于风险偏好更为敏感，以及流动性收敛对于成长风格的压制更为显著。本轮核心差异在于，此前由于美联储降息预期叠加美国经济韧性，市场一致预期2026年为周期大年，而2026年1月已表现出一次较为极致的商品行情。因此，当油价大幅抬升的过程中，市场快速从“全球复苏”定价为“海外滞胀”，商品迅速反向定价，成为第一阶段领跌的方向。
定价能源安全，新能源支撑创业板。由于霍尔木兹海峡的封锁，短期对于全球能源安全造成巨大冲击，我们此前报告《对冲油价上行的四条配置思路》中明确提到，能源价格飙升的替代效应，利好煤炭、新能源等板块。需要注意的是，虽然第一阶段中创业板指（区间涨跌幅-1.79%）较为抗跌，但事实上，创业板指成分股的平均区间涨跌幅为-9.57%、涨跌幅中位数为-12.64%，其核心原因在于宁德时代、阳光电源等作为新能源的核心标的对于创业板指的贡献较大。
第二阶段（3月24日-4月6日）：风险波动，震荡分化，定价超跌修复
油价于90-110美元/桶波动，一方面特朗普持续释放油储，制约油价进一步走高；另一方面美伊难以快速调停，特朗普给出最后通牒。市场持续博弈分化，总体呈现四个特征：
特征1：周期板块、小盘超跌反弹。3月23日风险快速释放，随后进入持续博弈阶段；市场普遍认为特朗普Taco，因此此前跌幅最深的周期板块和小盘风格持续修复。
特征2：能源板块开始补跌，创业板（新能源）亦不例外。虽然中长期景气不变，但由于油价的有效控制，此前相对强势的能源板块止盈兑现；新能源浓度较高的创业板也开始快速调整。
特征3：风险压制，逐步降波，科技板块仍受风险压制。由于美伊战争的不确定性尚未释放，对于绝对收益资金而言短期压力仍然较大，因此全A的成交额持续收缩，市场的波动性逐步收敛，因此科技板块仍受风险偏好压制。
特征4：消费板块强势崛起，定价通胀传导链条。第二阶段表现最强的行业风格为消费，原因有二：其一是定价通胀的有效传导，商品与油价的上行推动1-2月的PPI环比大幅改善，有望打破负通胀螺旋，进而有效传导至CPI的改善；此外，贵州茅台的提价成为消费行情的催化点。其二是国内房价环比改善，推动居民资产负债表的修复，进而改善短期对于消费的信心。
第三阶段（4月7日-4月17日）：风险缓和，普反行情，抓住盈利和景气
伴随美伊开始进入和谈阶段，风险偏好大幅修复，因此市场进入普反行情，受益于超跌修复以及业绩确定性和产业的景气，通信、电子和电力设备等成长风格成为本轮行情的领涨主线，完全符合我们在4月6日的报告《外部扰动下的“四月决断”》中科技缩圈+泛能源对冲的配置观点。
我们在前期报告《以油价观今昔：70年代与当下市场》中提出，类比70年代全球滞胀环境，日本高端制造、美国半导体产业实现盈利与景气度同步上行，成功穿越油价上行周期；而当前同样处于“海外滞胀交易”逻辑中，国内有望依托中国制造的核心产业优势，孕育出具备周期穿越能力的优质资产，尤其是涵盖新能源在内的中国优势制造，以及具备业绩支撑的AI相关板块。
泛能源：当前新能源行业景气度正持续回升，背后既有全球能源安全的战略逻辑，也有行业自身基本面改善的内在支撑，包括储能端受益于欧洲市场多元化拓展、新兴市场离网需求及数据中心储能放量，成长空间持续打开；电网设备则依托 AI 算力用电激增、欧美电网升级改造，行业景气度显著抬升。由于中国光伏、风电、锂电等产业的技术优势，海内外泛能源建设有望带动储能、风电、光伏、锂电、电网等板块景气向好。
科技缩圈：第二次全球滞胀阶段美股的经验表明，即使全球滞胀也不意味着科技全线走弱，具备实质性产业趋势的赛道仍然能够穿越周期。而科技缩圈的本质在于，油价上行后，尚未兑现业绩的远期科技方向存在明显的估值压力，因而“高位讲故事”的标的难以进一步提升估值。所以需要聚焦当下业绩确定性的方向，当前我们正处在新一轮康波周期的过渡节点，AI领域的服务器、光模块、存储等基础设施已率先启动。因此科技股方面建议“去伪存真”、聚焦优质核心资产；以光模块为例，中际旭创等龙头在4月7日以来的普反行情中持续跑出超额。
当前仍处第三阶段，持续定价科技缩圈和泛能源对冲
流动性进一步宽松有限，加剧科技缩圈效应。美元指数已经追平美伊战争爆发前水平，虽然周五受消息面催化美元指数大幅波动，但收盘仍较周四有所抬升，因而流动性进一步宽松有限。高油价中枢仍将压制“高位讲故事”标的，加剧科技缩圈效应。
创业板短期关注高波风险。从交易角度来看，创业板指的20日波动率水平已经处于历史高位，短期存在降波风险，因此需要谨慎追高；但降波不意味着调整，新能源景气不变，更多为高低切换。
风险仍有波动但趋于缓和，持续定价科技缩圈和泛能源对冲。虽然美伊和谈停滞，且周末美伊两方持续释放相反信号；但总体而言，美伊两方积极接洽，风险趋势性缓和。结合当前宏观格局与产业优势，核心聚焦两条中期主线：一是泛新能源及电力基础设施建设，储能、风电、光伏、锂电、电网等板块景气向好；二是具备业绩支撑的AI相关板块，借鉴美股半导体穿越滞胀的经验，关注存储、先进制程、光通信、半导体设备材料等核心赛道。
风险提示：国内经济复苏速度不及预期；联储降息不及预期；宏观政策力度不及预期；科技创新不及预期；地缘政治风险。
