【导读】资源绑定对赌标的，帝科股份定增陷利益错配？

　　由光伏材料跨界存储芯片行业的帝科股份（300842）又一次展现了其雄心勃勃的发展计划。“公司目标在未来两三年内发展成为国内领先的第三方DRAM存储模组企业。”在4月30日的业绩说明会上，帝科股份管理层明确表示。

　　在此之前，帝科股份抛出了一份30亿元的定增计划，其中15.72亿元投向与存储芯片有关的项目。值得注意的是，此次定增项目的实施主体是帝科股份全资子公司，而非有对赌协议的并购标的——江苏晶凯，在资源上绑定江苏晶凯，利益却与其无关的情况下，潜在的利益冲突或将成为该定增项目的最大隐患。

　　利益错配？

　　帝科股份主营光伏银浆，2024年9月收购因梦控股51%股权，介入存储芯片应用性开发和设计业务；2025年10月收购江苏晶凯62.5%股权，介入晶圆测试与封测业务。上述两次收购皆以现金支付。

　　在收购江苏晶凯时，股权转让方张亚群、王树峰、王浩酽与帝科股份签署了业绩补偿承诺，江苏晶凯在2025年、2026年、2027年和2028年度经审计的净利润分别不低于100万元、3500万元、4800万元和6100万元，若江苏晶凯未实现上述承诺业绩，业绩补偿承诺方共同且连带地对帝科股份进行现金补偿。

　　与此同时，张亚群及其团队保留了约17%的江苏晶凯股权，同时张亚群还持有因梦控股49%股权。

　　按照帝科股份2025年年报，江苏晶凯实现的净利润为839.41万元，超预期完成了业绩承诺。

　　事实上，帝科股份作为跨界进入者，其在存储芯片领域的技术与管理能力完全依赖于上述两家并购主体，尤其与张亚群及其团队密切相关。

　　在4月22日发布的定增方案中，在谈到如何保障存储芯片封测基地项目和半导体封装研发中心项目顺利实施时，帝科股份强调，江苏晶凯拥有一支经验丰富的资深技术管理团队，在存储芯片封测领域具有深厚的技术积淀和产业经验，相关团队成员在半导体领域具有丰富的运营管理经验，能够保障项目的顺利推进和稳定运营。

　　虽然帝科股份强调的是江苏晶凯及其管理团队的技术能力和经验，但上述项目的实施主体却不是江苏晶凯，而是帝科股份全资子公司湖州帝科电子材料有限公司。江苏晶凯现有的管理团队既不持有帝科电子材料公司的股权，也不持有帝科股份的股权。

　　这意味着，定增项目的收益归上市公司全体股东所有，但江苏晶凯及其管理团队无定增项目收益分配权。与此同时，包括张亚群在内的江苏晶凯核心管理人员需要承担江苏晶凯2025年至2028年净利润的对赌压力。这种“体外扩产+体内承压”架构，如果没有其他利益协调机制，潜在的利益冲突或将成为此次定增项目最大的隐患。

　　营收回暖

　　现金流承压

　　对于帝科股份而言，虽然存储芯片业务被寄予厚望，但该业务的营收占比仍然较低。2026年一季度，该公司的存储芯片业务收入为1.97亿元，占总营收65.67亿元的3%。

　　即使新项目顺利实施，建设期也长达24个月。在此之前，光伏银浆仍然是帝科股份最主要的业务。

　　从2025年年报和2026年一季报来看，帝科股份的营业收入自2025年三季度以来实现较大幅度增长，2025年四季度和2026年一季度，营收分别同比增长38.55%和61.90%。毛利率也有回升的迹象，由2025年三季度的7.63%提高至四季度的12.22%，2026年一季度为11.17%。同时，扣非净利润扭转了2025年三季度之前的下降趋势，2025年四季度实现扣非净利润3682.57万元，同比增长16.76%；2026年一季度实现扣非净利润1.97亿元，同比增长205.62%。

　　值得注意的是，在经营改善的同时，经营活动现金流却呈现相反走向。2026年一季度，其现金收入比由2025年一季度的79%下滑至75%，而成本现金支付比却由2025年一季度的74%提升至85.6%。

　　这意味着帝科股份对下游客户议价力下降，放宽了账期，而对供应商的议价力变弱，应付账款被压缩，预付货款增多，采购端现金流出刚性增强，这导致帝科股份经营活动产生的现金流量净额由2025年同期的3.07亿元下降至2026年一季度的-2.55亿元。

　　此外，截至2026年一季度，帝科股份的资产负债率高达83.35%，且流动负债为101.8亿元，占总负债的94.7%，占总资产的78.9%，短期偿债压力较大；2026年一季度的财务费用高达7703.82万元，同比增长133%。