迷你LOF（上市型开放式基金）几十万元就能拉涨停、溢价率动辄超30%，百余份公告压不住资金炒作……过去部分小众LOF频繁上演价格暴涨、散户高位接盘的戏码，如今该市场终于迎来一剂制度“猛药”。

　　日前，沪深交易所双双发布LOF退市新规征求意见稿，明确了两类强制退市情形，直指长期存在的场内高溢价炒作与“迷你基金”流动性枯竭两大痛点。据测算，此次调整涉及约250亿元规模的存量产品。

　　在业内人士看来，此次新规将彻底清退一批依托低流动性操纵价格、脱离基本面大幅溢价的投机性LOF标的。此外，此举意味着LOF市场将迎来重大的制度变革，有助于完善基金市场退出机制，解决部分LOF高溢价炒作风险，进一步保护投资者合法权益。

　　目前新规还在征求意见阶段，反馈截止时间为8月22日，最终施行日期有待进一步明确。

　　一场有节奏的退市安排

　　新规下的LOF退市，是一场节奏分明、层层递进的过程。考虑到不同类型LOF在产品属性和投资运作方面的差异，规则并未采取统一的退出方式，而是针对不同产品设置了差异化安排，将终止上市情形分为两个维度，实现风险有序出清。

　　品种维度上，QDII LOF被上交所和深交所共同纳入强制退市范围，深交所因有国投瑞银白银期货，则同时将商品期货LOF纳入其中。这两类产品因涉及境外市场或商品期货交易，常受限于外汇额度或持仓限额，极易出现因暂停申购导致的场内价格畸高。

　　为平稳化解存量风险、避免集中退市冲击市场，两类产品被要求最晚于2027年12月31日前终止上市。自施行之日起至正式退市前，相关基金的场内简称前需冠以“*”字样，持续向投资者释放风险信号。

　　同时，规则要求，基金管理人应在施行日开市前发布公告，提醒持有人可通过赎回、卖出或跨系统转托管至场外等方式安排份额，提前做好风险应对。

　　规模维度上则聚焦长期存续价值缺失的迷你LOF，设立量化退市与预警标准。沪深交易所一致明确，LOF连续60个交易日每日场内资产净值均低于1000万元的，应当终止上市，该期限自通知施行之日起算。

　　与前述两类产品不同，触及该指标的“迷你基金”将不设过渡期，严格按照流程推进退市。为防止投资者猝不及防，新规设置了“40日预警线”，即连续40个交易日低于1000万元的，基金管理人需自次一交易日起逐日发布风险提示公告，直至相关情形消除或进入终止上市程序。

　　当基金触发退市条件后，基金管理人可以选择转型为普通场外基金或清盘退市两种方式处理，且均需保障投资者的退出权利。不过尽管核心标准一致，但沪深交易所在具体执行流程上存在细微差别。

　　退市时间约束层面，深交所管控更为刚性。深交所规定，基金管理人最晚须在2027年11月12日前提交终止上市文件，逾期未报的，交易所将依规直接终止上市。相比之下，上交所未设定这一硬性截止时点。

　　在投资者退出安排上，上交所版本中引入了“投资者选择期”的概念。若基金管理人申请LOF转型为场外基金，需设置20个交易日的选择期，期间暂停申购，但开放场内交易、赎回及跨系统转托管，给予投资者充分的退出或转换时间。

　　而深交所虽未明文规定“选择期”，但要求在交易所作出终止上市决定后，相关基金需连续20个交易日每日披露终止上市公告，LOF于20个交易日届满后次一交易日终止上市，以此拉长信息披露周期，保障投资者知情权。

　　在“触及时点”的认定上，两市认定标准各有侧重。上交所以基金管理人公告LOF转型或清盘退市的时间为准；深交所则以基金管理人公告提交终止上市相关文件时间为准。

　　为什么要“赶”它们下场？

　　本次规则修订的核心初衷，是根治LOF市场长期存在的高溢价投机乱象，补齐场内基金监管短板。正如上海一家基金公司市场部人士对第一财经所说，“商品期货LOF、QDII LOF和小规模LOF之所以被列为清退对象，根源在于它们最容易成为高溢价炒作的载体。”

　　LOF产品，是同时具备场外申赎与场内交易双重属性的开放式基金，其核心特征为同一基金份额拥有两个定价体系：场外申赎以基金单位净值为基准；场内则在交易所挂牌，以二级市场市价成交。

　　在ETF尚未大规模普及的年代，LOF填补了开放式基金场内交易的空白。但随着市场发展，尤其是ETF的快速崛起，LOF的部分机制短板逐渐显现。由于市场供需、投资者情绪、产品交易机制等多个因素，导致产品出现一定程度的折价或溢价。

　　“LOF的定价逻辑本应依赖一二级市场套利来抹平价差，但当产品面临申购限制时，这一机制就会失灵。”前述基金市场部人士告诉记者，商品期货LOF和QDII LOF受制于期货开仓限制和外汇额度不足的客观因素，易导致场外申购通道频繁关闭。

　　“一旦市场情绪升温，场内份额供给无法及时增加，资金只能在场内追逐有限的存量份额，二级市场价格就容易被推高，形成脱离净值的溢价。”他解释称，叠加社交平台套利攻略传播、普通投资者风险认知不足，跟风交易进一步放大炒作行情，最终形成“高位接盘、溢价崩盘”的固定风险套路。

　　市场过往的案例充分印证了这类风险的危害性。例如在今年年初的国投白银LOF事件里，伴随白银行情快速拉升带动市场热度，国投瑞银白银期货LOF遭资金爆炒，海量散户跟风入场，但最终溢价快速回落，高位持仓投资者亏损惨重。

　　无独有偶，今年一季度，中东地缘冲突推升油气资产行情，多只原油主题LOF溢价率突破40%，多次触发盘中临停，但市场炒作情绪不减，频繁出现“越停越买”的非理性交易，风险持续累积。

　　此外，小规模迷你LOF的炒作风险同样突出。社交平台上频繁流传“LOF套利薅羊毛”话术，持续诱导普通投资者跟风参与，催生大量短期投机交易。热度上行时，小额资金即可撬动基金连续涨停、溢价飙升，但当热度褪去就会被“打回原形”。

　　今年6月，多只迷你LOF上演“过山车”行情。例如财通福瑞混合LOF场内规模不足300万元，6月17日、18日的成交额均仅有20余万元，却被推至连续涨停，随后两个交易日连续跌停。另一只当时规模不足700万元的财通精选混合LOF也是类似走势，涨停日的成交额仅为70多万元。

　　截至目前，市场高溢价情况仍未完全消退。Wind数据显示，截至8月7日，当日溢价率超5%的LOF产品仍有12只，景顺长城全球芯片LOF最高，达到31.13%；财通福鑫定开混合、国投白银LOF、南方原油LOF、原油LOF易方达的溢价率均超过17%。

　　退市不等于清盘

　　从市场体量来看，本次新规覆盖范围清晰、影响边界明确。Wind数据显示，截至8月7日，全市场已上市LOF共计402只（不同份额分开计算），场内总规模约549.7亿元。其中，新规明确的QDII及商品期货类强制退市品种LOF约34只，场内规模约246.38亿元。

　　其中，不乏市场熟知的大体量产品。如国投白银LOF规模达到62.82亿元，紧随其后的易方达标普信息科技LOF为32.47亿元，此外，工银印度基金LOF、海富通美元债LOF、嘉实原油LOF、南方原油LOF、华宝海外科技LOF、华宝油气LOF等6只产品的场内规模均超过10亿元。

　　其余368只存量LOF中，有109只产品的最新场内规模低于1000万元，合计达到4.43亿元。其中，交银添利LOF、信澳鑫安LOF等15只产品的规模甚至不足百万元。需要明确的是，新规要求的是近60个交易日规模持续低于1000万元，并非单日规模。

　　从流动性来看，这些小规模基金产品最近一个月的日均成交额均在52万元以下，超过77%的产品甚至不足8万元，流动性明显不足，仅需要少量资金进出，便可能引发价格剧烈波动。

　　在业内人士看来，LOF终止上市仅代表产品不再在场内挂牌交易，并不等于基金清盘，也不等于本金归零。无论选择何种退市路径，投资者均可通过赎回或清算拿回对应的资产净值。此外，退市不涉及基金净卖出标的资产，对基础市场实质影响有限。

　　对于持有相关产品的投资者，新规明确了三条处置路径：直接卖出场内份额、提交赎回申请，或者跨系统转托管至场外账户，转为普通开放式基金持有，择机赎回变现，全方位保障投资者操作选择权。

　　在业内人士看来，此次新规的直接影响可概括为“涉及范围有限、市场冲击可控、套利生态分化”。从体量上看，250余亿元的涉退市LOF规模，相对于公募基金市场而言体量微小；从市场冲击上看，终止上市不等于清盘，基金正常运作与场外申赎不受影响；从套利生态来看，将产生结构性影响，QDII与商品期货LOF的套利空间收窄。

　　也有受访人士认为，对于当前溢价率较高的QDII或商品期货LOF，退市预期或将直接打击投机情绪。若大量投资者在退市前集中抛售，高溢价LOF的价格可能会迅速向净值回归。那么高位买入的投资者，面临的将是溢价消失带来的直接亏损。

　　“投资者面临的核心风险是‘溢价回撤’。”前述基金市场部人士表示，高溢价意味着投资者以明显高于基金净值的价格买入。一旦溢价回落，即便基金净值没跌，投资者也可能遭受损失。

　　他建议，投资者密切关注公告，了解所持产品是否在清退范围内及具体时间安排；场内持有人可通过卖出、赎回或转托管至场外等方式妥善处理份额；此外，再次建议投资者摒弃“炒差”“炒退”的思维。

　　“此次规则调整的意义不仅在于推动部分LOF有序退出，更从制度层面压缩高溢价炒作和非理性交易空间。”一位基金行业分析师认为，此次LOF退市规则的实践，为其他场内基金完善退出机制提供了参考。

　　在上述分析师看来，随着商品期货LOF、QDII LOF及部分小规模LOF逐步退出，存量LOF规模将进一步收缩。与此同时，ETF凭借产品丰富、交易便利等优势，有望继续巩固其在场内基金市场中的主导地位。