贵金属

　　观点：美国关税反复扰动市场贵金属冲高回落

　　此前美国海关和边境保护局宣布黄金进口需缴纳关税，若该关税举措落地，将对黄金供应链市场产生巨大冲击，金价一度冲高。随后特朗普发文表示进口黄金不会面临关税，金价逐渐回落。COMEX黄金期货介于3393-3466美元/盎司区间、COMEX白银期货介于37.6-38.6美元/盎司区间震荡调整。目前市场关注焦点在日内即将公布的美国CPI数据，关注美国通胀情况，或为美联储货币政策提供最新指引。

　　短期来看，受关税贸易政策反复、经济政策不确定性增加等多重因素影响，贵金属表现偏强，根据我们估值模型，在全球央行全面进入宽松周期后，未来三年合理估值在2990美元/盎司附近。近期美国公布的非农就业数据远低于预期，市场对美国经济放缓的担忧加剧，叠加特朗普提名鸽派官员担任理事、美联储官员陆续发表鸽派讲话，货币政策逐步走向宽松，降息预期显著升温，对金银价格带来提振；关税方面，美国关税正式落地，部分贸易伙伴国家正在研究应对措施以寻求更有利的协议，国际局势仍然复杂，提高贵金属避险需求。中长期基本面角度来看，美国经济政策不确定性指数长期持续处于历史高位，美国的逆全球化和贸易保护主义行为对全球经济和金融市场带来巨大冲击，贵金属作为一项战略性资产具备良好的抵御风险能力，叠加全球黄金需求量和储备量维持增长态势，中国连续第9个月增持黄金，贵金属等避险资产需求上升，为其价格提供底部支撑。由此，随着美联储降息预期升温，叠加央行购金趋势，未来贵金属有望突破震荡区间，建议中长线做多。

　　投资策略：沪金价格长期看多，短期有上行趋势，中期建议持多或高抛低吸；沪银短期关注做多机会，中期建议逢低做多。

　　工业硅

　　上个交易日，工业硅主力11合约收盘价9000元/吨（以收盘价看，+290元/吨，+3.33%）。现货参考价格9440元/吨（+0元/吨）。近期交易所监管趋严，注意防范短期风险。

　　基本面方面：工业硅产量72480吨，环比-0.34%；总库存404100吨，环比-0.12%；行业平均成本新疆地区10376.92元/吨，四川地区11325元/吨；综合毛利新疆地区-284.62元/吨，四川地区-750元/吨；较前期行业生产利润持平。

　　短期去库速度放缓，总库存仍在高位，下游采购心态保持谨慎。

　　策略：现货市场整体仍相对偏弱，关注丰水季西南增产情况。中期则关注光伏出口情况。近期交易所监管趋严，注意防范短期风险。

　　铜

　　观点：现货小幅去库，铜价震荡运行

　　昨日日内铜价高位震荡，夜盘价格低开承压，现货维持百元升水，社库小幅去化。随着铜关税落地，COMEX铜大幅下跌收敛价差的第一个阶段走完。宏观方面，美国“硬数据”开始松动，制造业水平创9个月新低，连续三个月非农就业数据低迷，且前值大幅下修，市场再度将降息预期定在9月，但鲍威尔降息动机不明，维持博弈状态。国内方面风险偏好韧性强，反内卷情绪化降温，但政策支持预期仍存。

　　产业方面，期限结构继续走平，国内7月产量再创新高。后续回归基本面逻辑，仍在于海外基本面变化，需要重新审视过去半年多美铜价格虹吸效应所造成的后果，COMEX铜市场库存26万吨，今年库存累计已经增加17万吨，未来这批精铜的流向成为关键，不排除再度回流LME铜市场，但价格演绎方式，将有可能以COMEX铜继续下跌，并弱于LME铜后强弱逆转来达到贸易平衡。

　　国内铜价博弈钝化，多空均减仓，不过价格主要变量均在海外，目前仍处宏观预期变化窗口期，基本面平淡，波动率低位下增加部分看跌期权头寸。

　　铝

　　观点：周末延续累库且仓单小幅增加，盘面维持震荡

　　电解铝主力09合约周一维持高位震荡，开盘价20685，收盘价20700，最高价20735，夜盘低开后维持窄幅震荡。沪铝最新社库57.1万吨，较上周四累库2.2万吨，整体延续累库，周末累库幅度维持在2万吨以上。现货铝锭报20620-20640元/吨，成交均价较周五下跌20元/吨至20630元/吨，现货对08合约报价，贴水较周五维持不变，贴水50元/吨，下游淡季特征明显，维持刚需采购。国内仓单延续小幅增加4733吨，至48332吨，主要增量来自江苏和河南两地。

　　宏观上，随着美联储7月议息会议及国内年中重要经济会议落地，短期宏观处于空窗期，但近期的特朗普和普京见面会议或有加大盘面波动的可能。从基本面来看，沪铝产业当下仍处于淡季，现货贴水小幅走阔，整体成交一般，且仍在累库周期，预计21000一线仍是重要压力位，同时考虑到社库仍处于同期相对低位，且国内资本市场情绪在预期指引下维持偏强，对沪铝盘面价格存在较强推动作用，预计沪铝盘面也难以出现较大回落，故盘面大概率维持20400-21000之间区间震荡。

　　锌

　　社库延续累库趋势，锌价窄幅震荡整理。库存内外分化，海外持续去库同时国内持续累库，这背后是精炼锌产出地域分化的结果。海外炼厂成本高，在长协加工费创历史新低的背景下，海外高成本炼厂亏损压力大，产能利用率降低，出现减产。国内炼厂成本低，目前无论是长协加工费还是现货加工费均有较好的冶炼利润，因此国内冶炼产出大幅放量，7月产量同比增速超20%。精炼锌进口亏损趋势性扩大亦从侧面反映了内外冶炼境遇分化格局。预计进口亏损将继续扩大，关注精炼锌出口窗口打开的机会。从全球整体视角看，锌矿周期性供给转宽逐步落地，全球锌矿产量回升带动锌矿现货TC边际持续走强。矿端增产到冶炼放量的传导节奏由于海外炼厂减产而被延缓，但考虑到国内存量和新增冶炼产能充足，能够消化矿端的增量，因此全球锌矿产出的增加最终能够落实为精炼锌产量的增加。

　　需求一侧，贸易争端可能拖累全球经济增速，锌需求总量存收缩隐忧，即使各国快速达成新的贸易协议，全球经济增速维持韧性，锌的总需求也难有增量预期，维持存量为主。无论对需求是偏乐观还是悲观的估计，锌供需平衡均有过剩倾向，并带来长期锌价重心的下行压力。

　　短中期来看，反内卷交易告一段落，市场重回基本面现实，锌将由平衡走向过剩的预期未改，仍可逢高布局空单。

　　碳酸锂

　　昨日碳酸锂期货一字板涨停，主力收于81000元/吨。部分期现商现货暂不报价，上下游均持较强观望情绪。供给端，上周国内碳酸锂产量环比增加2288吨至1.96万吨，锂辉石和云母端的产量小幅增加。7月智利出口至中国碳酸锂量为1.36万吨，环比增加33%，同比下降13%。上周国内碳酸锂社会库存环比增加692吨至14.24万吨，冶炼厂和其他环节小幅去库，下游累库。

　　成本端，上周锂辉石精矿价格环比上涨5.4%，锂云母精矿价格环比上涨5.3%。海外矿山延续挺价，预计后续锂矿价格随锂盐价格波动。中长期维度，今明两年碳酸锂供应过剩的压力仍较大。需求端，据调研，8月下游排产环比增长4%-5%，储能侧需求较好，略超市场预期。终端市场方面，据乘联分会，7月新能源乘用车市场零售98.7万辆，同比增长12.0%，环比下降11.2%。

　　综合而言，短期来看，枧下窝矿的停产将造成数千吨的供应缺口，预计锂价偏强运行。未来锂价走向主要看江西锂矿的停产范围和停产时间。若江西锂矿采矿证合规问题平稳落地，其他被涉及的矿山后续均不需要停产，锂价上行空间比较有限。反之，若停产范围扩大，锂价中枢可能进一步抬升。