黄金&白银：贵金属维持强势但建议轻仓过节

　　【行情回顾】周一贵金属板块继续强势上涨，黄金突破3800关口并刷新高，铂和银亦刷阶段新高，钯金接近7月前高附近。近期贵金属上涨受到中长期ETF投资需求涌入，以及短期期货资金买入共振影响，背后原因可能来自美联储独立性担忧、降息大周期、以及截止于10月1日的美国临时预算案（暂时替代更难的26财年预算案）难产引发的政府临时关门风险提振。目前众议院于9月19日通过一项临时预算案，计划将政府资金维持至11月21日；但参议院同日投票结果为44票赞成、48票反对，未达到60票通过门槛。随着国内国庆假期临近，以及前期贵金属涨幅较大，短期期货持仓增仓明显预示短期多头获利回吐下的回调风险亦增加，建议前多减仓过节，节中将公布重磅美非农与ISM PMI数据。最终COMEX黄金2512合约收报3862.9美元/盎司，+1.42%；美白银2512合约收报于47.11美元/盎司，+0.97%。SHFE黄金2512主力合约收866.52元/克，+1.35%；SHFE白银2512合约收10939元/千克，+3.92%。

　　【降息预期与基金持仓】降息预期呈现降温现象。据CME“美联储观察”数据显示，美联储10月维持利率不变概率10.2%，降息25个基点的概率为89.8%；美联储12月维持利率不变概率2.5%，累计降息25个基点的概率为29.9%，累计降息50个基点的概率67.6%；美联储1月累计降息25个基点的概率为16.6%，累计降息50个基点的概率为49.2%，累计降息75个基点的概率为32.9%。长线基金看，SPDR黄金ETF持仓增加6.01吨至1011.73吨；iShares白银ETF持仓增加159.51吨至15521.35吨。库存方面，SHFE银库存日增31.4吨至1189.6吨；截止9月19日当周的SGX白银库存周减35.4吨至1217吨。

　　【本周关注】本周数据聚焦于周五非农就业报告，以及周内美ISM PMI。事件方面，本周美联储官员讲话密集。周二18：00，美联储副主席杰斐逊发表讲话。周三01：00，2025年FOMC票委、芝加哥联储主席古尔斯比发表讲话；07：10，2026年FOMC票委、达拉斯联储主席洛根发表讲话； 08：30，美联储副主席杰斐逊发表讲话。周四22：30，2026年FOMC票委、达拉斯联储主席洛根发表讲话。周五18：05，FOMC永久票委、纽约联储主席威廉姆斯在荷兰央行行长诺特的告别座谈会上发表讲话。

　　【南华观点】中长线或偏多，短线看，贵金属技术形态亦偏强，短期仍有进一步上涨可能，其中伦敦金已经收上3800，阻力位进一步上移至4000；伦敦银阻力进一步上抬至50。但考虑十一国庆假期临近，以及短期期货持仓已有一定增加，建议前多轻仓过节。

　　铜：供给端问题依然影响铜价

　　【盘面回顾】沪铜主力期货合约在周一稳定在8.23万元每吨，成交26万手，持仓52万手，上海有色现货贴水5元每吨。周一夜盘沪铜高开。

　　【产业表现】美国矿业巨头Freeport McMoRan印尼子公司Grasberg矿山发生致命泥石流事故，推动全球铜价大幅上涨并引发供应链担忧。这座全球第二大铜矿因事故暂停生产，公司已启动不可抗力条款。Freeport确认，其位于印尼的Grasberg Block Cave矿9月8日发生的泥石流事故已造成两名工人死亡，另有五名工人仍下落不明。约80万公吨湿润物质突然涌入矿井，波及多个作业层面，在该公司数十年开采历史中史无前例。Freeport预计最早要到2027年才能恢复事故前的生产水平，2026年铜金产量较此前预期下降约35%。该矿山占公司已探明储量的50%和2029年前预计产量的约70%，长期停产将对全球铜供应链造成持续冲击。受事故影响，Freeport将第三季度合并销售预期较7月份预估下调约4%的铜产量和约6%的黄金产量。

　　【核心逻辑】铜价在近期的大幅上涨源于Grasberg铜矿停产，其影响超预期。此前周报中我们提到Grasberg铜矿还需1-2周时间过于乐观，此次事件的影响事件较长。目前投资者对于该铜矿的预期较为悲观，对铜价推升力度较大，短期存在超涨，不建议追高。

　　【南华观点】持币观望。

　　铝产业链：电解铝维持去库

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铝主力收于20730元/吨，环比-0.22%，成交量为13万手，持仓20万手，伦铝收于2670.5美元/吨，环比+0.81%；氧化铝收于2901元/吨，环比-0.89%，成交量为28万手，持仓31万手；铸造铝合金收于20270元/吨，环比-0.49%，成交量为2799手，持仓1万手。

　　【核心观点】铝：基本面上旺季需求的环比上升与同比下降是铝价短期走势纠结的主要原因。本周由于国庆假期临近，下游企业存在部分节前备货需求，叠加铝价绝对价格回落，下游接货积极性大涨，周四全国铝锭库存去库2.1万吨，铝价止跌回升。但同时总体来说下游需求同比不及往年，目前库存拐点仍未确立，国庆节期间可预期的铝锭累库也使得铝价上方压力较强。周一设计下降，支撑铝价，我们认为短期沪铝高位震荡。

　　氧化铝：氧化铝目前仍走在过剩逻辑的道路上。目前氧化铝国内产能维持高位，过剩明显，同时进口窗口打开，加剧供需不平衡的状态，国内外现货价格无论是网价还是成交价均持续下跌，想要改善这种情况，需要检修企业达到一定量级。但考虑到目前行业平均成本约为2880元，大部分企业仍有利润，不过10月开始月均价下行，部分高成本企业出现亏损，预计会有一部分减产检修的情况出现且期货盘面已突破2880成本线，我们推荐短期氧化铝卖虚值看跌期权。

　　铸造铝合金：宏观驱动暂缓，铝合金回到交易基本面的道路上。基本面上铝合金多空交织，一方面是原材料紧俏，价格持续抬升为铝合金提供了较强成本支撑，同时临近春节，压铸企业陆续确定放假安排，企业集中于10月1日开始放假，近六成企业停工达8天或以上，节前刚需备货也对铝合金价格形成利好。另一方面，铝合金需求在旺季表现一般，同时库存持续积累，需求的乏力压制价格表现。基本面多空博弈，我们认为短期铝合金维持高位震荡。

　　【南华观点】铝：高位震荡；氧化铝：弱势运行；铸造铝合金：高位震荡

　　锌: 多空交织

　　【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收于21800元/吨，环比-0.82%。其中成交量为18.05万手，而持仓则增加16314手至13.29万手。现货端，0#锌锭均价为21630元/吨，1#锌锭均价为21560元/吨。

　　【产业表现】今日产业链稳定

　　【核心逻辑】上一交易日，锌价偏弱运行，周五夜盘受宏观与金价压制，全线下跌。日内超跌反弹，短期仍然存在韧性。夜盘有色板块回弹，锌价跟随。铜供给端的问题短期对锌价影响幅度较小，但是上行的铜价依旧为锌价提供了一定的支撑。供给端，目前维持过剩状态。矿端，受内外比价影响，国内矿价格优势明显，10月国内加工费下行。海外矿今年增量颇多，呈宽松逻辑。进口方面，受国外冶炼厂产能偏弱影响，海外精炼锌增量较少，同时锌矿进口处于历年高点。需求端方面，目前国内七地库存持续累库，暂未观察到旺季现象，国庆常规需求下行。LME库存持续下降，库存上锌价外强内弱格局愈发明显，交易策略上内外反套可以继续观望LME库存逼近极值，目前锌锭还是以内外正套逻辑为主。短期内，观察宏观与消费，震荡为主。

　　【南华观点】重心缓慢下移，建议逢高买入实值看跌期权，或卖出虚值看涨期权

　　镍，不锈钢：节前减仓过度

　　【盘面回顾】

　　沪镍主力合约日盘收于121100元/吨，下跌0.61%。不锈钢主力合约日盘收于12760元/吨，下跌0.7%。

　　【行业表现】

　　现货市场方面，金川镍现货价格调整为123175元/吨，升水为2350元/吨。SMM电解镍为122450元/吨。进口镍均价调整至121200元/吨。电池级硫酸镍均价为28260元/吨，硫酸镍较镍豆溢价为5129.55元/镍吨，镍豆生产硫酸镍利润为-1.2%。8-12%高镍生铁出厂价为954.5元/镍点，304不锈钢冷轧卷利润率为-4.82%。纯镍上期所库存为29008吨，LME镍库存为231312吨。SMM不锈钢社会库存为909000吨。国内主要地区镍生铁库存为28652吨。

　　【市场分析】

　　沪镍不锈钢盘面节前难有大幅波动。矿端聚焦后续十月次年配额发放。新能源方面支撑仍存，目前九月已过补货节点，下游保存一定成交动向。刚果延长钻出口禁令，并且公布2025，2026出口总配额，钴价仍有上行空间，带动MHP以及镍盐方面价格有一定上涨，当前市场流通偏紧，库存较低且仍有询单，后续报价或延续偏强。镍铁近期价格有所回落，不锈钢进入累库情况下镍铁需求有所降低，进一步上探动能不足，近期无高价大单成交。不锈钢方面节前现货成交寡淡，目前九月需求恢复不及预期，节前一波下行或为节后情绪复苏提供平台。

　　锡：印尼切断非法采矿路线推升锡价

　　【盘面回顾】沪锡主力期货合约在周一基本保持稳定，在周一夜盘大幅高开。

　　【产业表现】据据ANTARA（印度尼西亚国家通讯社）报道，印尼总统普拉博沃·苏比安托（Prabowo Subianto）已下令国家警察、印尼国防军（TNI）和海关总署展开大规模行动，切断来自邦加-勿里洞省（Bangka Belitung）1，000个非法采矿点的锡矿走私路线。

　　【核心逻辑】锡价在周一夜盘的走强主要因为供给端收紧导致。对于印尼切断非法采矿点一事，暂时无法确定受影响锡矿数量。

　　【南华观点】关注回调做多的机会。

　　碳酸锂:现货市场冷清

　　【行情回顾】周一碳酸锂期货主力合约收于73920元/吨，日环比+0.93%。成交量46.56万手；持仓量25.17万手，日环比+3109手。碳酸锂LC2511-LC2601月差为back结构，日环比+20元/吨；仓单数量总计41119手，日环比+790手。

　　【产业表现】锂电产业链现货市场成交较少。锂矿市场价格平稳，澳洲6%锂精矿CIF报价为830美元/吨，日环比+0美元/吨。锂盐市场平稳，电池级碳酸锂报价73750元/吨，日环比+0元/吨；电池级氢氧化锂报价78950元/吨，日环比+0元/吨，贸易商基差报价平稳。下游正极材料报价平稳，磷酸铁锂报价变动+0元/吨，三元材料报价变动+0元/吨；六氟磷酸铁锂报价变动+0元/吨，电解液报价变动+0元/吨。

　　【南华观点】关注930市场变化，基本面暂无较大变化，预计碳酸锂期货价格将在70000-75000元/吨区间内呈现震荡整理态势。

　　工业硅&多晶硅:市场暂无变化

　　【行情回顾】周一工业硅期货主力合约收于8610元/吨，日环比变动-4.33%。成交量约39.27万手，持仓量约20.70万手（日环比变动-3.42万手）。SI2511-SI2601月差为contango结构。仓单数量50202手，日环比变动+69手。

　　多晶硅期货主力合约收于51280元/吨，日环比变动-0.27%。成交量15.81万手，持仓量约9.37万手（日环比变动-0.77万手）。PS2511-PS2601月差为contango结构；仓单数量7950手，日环比变动+70手。

　　【产业表现】工业硅产业链现货市场冷清。新疆553#工业硅报价9000元/吨，日环比+0%；99#硅粉报价10050元/吨，日环比+0%；三氯氢硅报价3375元/吨，日环比+0%；有机硅报价11050元/吨，日环比+0%；铝合金报价20850元/吨，日环比+0%。

　　光伏产业现货市场表现平稳。N型多晶硅复投料52.65元/kg，日环比+0%；N型硅片价格指数1.35元/片，日环比+0%；Topcon-182电池片报价0.315元/瓦，日环比+0%；集中式N型182组件报价0.662元/瓦，日环比+0%，分布式N型182组件报价0.677元/瓦，日环比+0%。

　　【南华观点】临近国庆假期，技术面看多空双方均有平仓离场迹象，基本面暂无较大变化，市场情绪一般。

　　铅：远期供给增量压制，节前仍有韧性

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铅主力合约收于16855元/吨，环比-1.49%，其中成交量76219手，而持仓量则减少11865手至48797手。现货端，1#铅锭均价为16800元/吨。

　　【产业表现】今日产业链稳定。

　　【核心逻辑】上一交易日，铅价受远期供给增量压制，偏弱运行。基本面方面维持不变，受原生铅副产品收益稳定，开工意愿强烈，铅精矿加工费再度下调，同时铅精矿供给维持偏紧。再生铅方面，大部分再生铅企业仍处于亏损状态，且原料紧缺，开工率维持低位。目前冶炼端有一定复产现象，同时铅进口窗口打开，供给端或有所恢复。需求端，整体开工率维持稳定，但长期来看仍较为一般，且对于铅锭的采买量和询价数量都处于颓势。从库存上来看，有一定节前备库的现象，形成一定支撑。LME的铅锭库存逐步开始去库。短期内，矛盾仍在原料上，供给相对需求来说更加疲软，看铅是否能持续上行需要观察需求对价格的可接受度。

　　【南华观点】高位震荡