黄金&白银：止跌反弹

　　【行情回顾】周四贵金属价格明显反弹，仍受益于中美领导会晤后的避险买盘以及美财长贝森特表示可能在圣诞节前选出美联储主席候选人，且不喜欢本次降息的措辞的消息影响。周边美指上涨，10Y美债收益率略有走高，美股调整，因美联储偏鹰降息影响，其他比特币下跌，原油震荡，南华有色金属指数调整。最终COMEX黄金2512合约收报4038.3美元/盎司，+0.94%；美白银2512合约收报于48.73美元/盎司， +1.71%。SHFE黄金2512主力合约收912.16元/克，+0.82%；SHFE白银2512合约收11253元/千克，+0.54%。其他消息面，欧央行三连维稳利率2%，称通胀已达标，暂不转向；经济显韧性，但地缘与关税阴云未散，市场押注明年上半年降息，欧元跌、德债收益率续降。

　　【降息预期与基金持仓】降息预期降温略有回暖。据CME“美联储观察”数据显示，美联储12月11日维持利率不变概率25.3%，降息25个基点的概率为74.7%；美联储1月29日维持利率不变概率16.6%，累计降息25个基点的概率为57.7%，累计降息50个基点的概率25.6%；美联储3月19日维持利率不变概率11.1%，累计降息25个基点的概率为44.1%，累计降息50个基点的概率36.3% ，累计降息75个基点的概率8.5%。长线基金看，SPDR黄金ETF持仓增加4.3吨至1040.35吨；iShares白银ETF持仓减少19.75吨至15189.82吨。库存方面，SHFE银库存日增9吨至662.8吨；截止10月24日当周的SGX白银库存周减145.4吨至905.2吨。

　　【本周关注】数据方面，美国政府停摆引致周内部分数据延迟发布。关注周五晚美9月PCE数据。能否正常发布。事件方面关注亚太经合组织（APEC）领导人峰会举行。

　　【南华观点】 尽管从中长期维度看，央行购金以及投资需求增长（货币宽松前景与阶段性避险交易）仍将助推贵金属价格重心继续上抬，但短期进入调整阶段，关注中期逢低补多机会，前多底仓则继续谨慎持有。伦敦金阻力4100，支撑4000，关键支撑3800-3850区域；白银阻力49.5-50区域，支撑46，强支撑44。

　　铜：LME政策或将给“挤仓”行情带上“紧箍咒”，铜价短期反弹幅度受限

　　【盘面回顾】隔夜Comex铜收于5.10美元/磅，跌3.03%；LME铜收于10930美元/吨，跌1.44%；沪铜主力收于87270元/吨，跌0.78%；国际铜收于77770元/吨，跌0.8%。主力收盘后基差为90元/吨，较上一交易日涨1030元/吨，基差率为0.1%。

　　沪伦比30日为7.93，29日8.04，跨境比值小幅回落。

　　【产业信息】1、30日，上期所铜期货注册仓单37343吨，较前一日增加1692吨；24日，上期所铜库存104792吨，较前一日减少5448吨；30日，LME铜库存134950吨，较前一日减少400吨；LME铜注册仓单120725吨，较前一日增加50吨，注销仓单14225吨。29日，COMEX铜库存346662吨，较28日减少1705吨。

　　2、10月30日国内市场电解铜现货库存19.22万吨，较23日增0.24万吨，较27日增0.36万吨；上海库存12.53万吨，较23日增0.45万吨，较27日增0.40万吨；广东库存1.93万吨，较23日降0.28万吨，较27日降0.26万吨；江苏库存4.02万吨，较23日增0.18万吨，较27日增0.31万吨。

　　3、伦敦金属交易所（LME）周四表示，计划制定永久性规则，在库存水平偏低的情况下，对在近月合约中持有大额头寸的会员实施限制。LME表示，这些措施是在库存偏低且部分市场参与者在近月合约中持仓较大的背景下推出的，交易所特别委员会要求市场参与者削减过大的场内头寸。

　　【南华观点】美联储利率决议公布后，铜市出现量价齐跌。此时，现货升贴水走势呈现探底回升的走势，但涨幅有限。我们认为，短期宏观层面多空均已消化，若现货市场成交不放量，期价仍维持高位震荡。

　　【南华策略】1、12月合约继续关注87000一线支撑的强弱，可依据此线逢低买。2、上周铜价隐含波动率高于历史波动率，同时波动率有上移的迹象，建议关注波动率增加相关策略。3、对于需要备货的下游企业，建议采取“卖出看跌期权+逢低买入期货”的组合策略，降低采购成本；对于有成品库存压力的企业，建议做卖看涨期权进行保值。执行价可随行情修正。

　　铝产业链：关税落地

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铝主力收于21245元/吨，环比-0.05%，成交量为17万手，持仓28万手，伦铝收于2870美元/吨，环比+0%；氧化铝收于2816元/吨，环比-0.98%，成交量为44万手，持仓39万手；铸造铝合金收于20705元/吨，环比-0.07%，成交量为3577手，持仓1万手。

　　【核心观点】铝：宏观方面，中美元首顺利会晤，发言人表示，美方将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。中方将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年，并将研究细化具体方案，基本符合市场预期。沪铝国内基本面保持稳健，海外供应端出现扰动，力拓表示其位于新南威尔士州的Tomago铝冶炼厂因持续面临高昂电价压力，其位于新南威尔士州的Tomago铝冶炼厂因持续面临高昂电价压力考虑在当前电力供应合同期满后停止运营。总的来说，关税谈和使得沪铝夜盘上涨，但随着宏观事件陆续落地，市场暂时处于消息真空区，等待下一个驱动，短期沪铝高位震荡。

　　氧化铝：氧化铝目前仍走在过剩逻辑的道路上。目前氧化铝国内产能维持高位，过剩明显，同时进口窗口打开，前期进口氧化铝于10-11月陆续到港，加剧供需不平衡的状态，目前国内外现货价格无论是网价还是成交价均持续下跌，想要改善这种情况，需要检修企业达到一定量级。目前行业现金成本约为2800元左右，价格已进入考验成本估值支撑的阶段，考虑到以下两点：1、海外铝土矿目前货源充足，宁巴矿业计划于10月发运，该矿山年产能为1400万吨，我们认为后续铝土矿价格偏弱震荡，氧化铝成本支撑成并不稳当，但在几内亚政府将铝土矿视为政治博弈手段的情况下，矿价下跌空间有限，成本大幅坍塌的可能性不大。2、供应端已经出现局部调整的情况。我们认为在大规模减产出现前氧化铝维持空头思路为主，但在当前价格下下方空间较为有限，可考虑卖浅虚值看涨期权。

　　铸造铝合金：铝合金对沪铝有较强跟随性，且由于原材料紧俏和违规税收返还政策影响，下方支撑较强，推荐关注铝合金与铝价差，超过500可多铝合金空沪铝。

　　【南华观点】铝：高位震荡；氧化铝：震荡；铸造铝合金：高位震荡

　　锌：降息预期减弱

　　【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收于22365元/吨。其中成交量为11.11万手，而持仓增加909手至11.98万手。现货端，0#锌锭均价为22250元/吨，1#锌锭均价为22180元/吨。

　　【产业表现】今日暂无。

　　【核心逻辑】上一交易日，降息预期减弱，锌价低开后震荡。基本面上，目前冶炼端抢矿现象严重，海外矿价格无优势且国内矿增量较少，造成11月TC再次大幅下降。基于这两个原因，冶炼端11月减停产意愿上升，具体影响还需要观察11库存上的变化。假设需求维稳的情况下，叠加出口和减产，库存有去库可能。目前国内库存震荡，而LME去库速度放缓，低库存为价格提供支撑。11月有一定向上驱动，观望出口和宏观。

　　【南华观点】偏强震荡

　　镍，不锈钢：震荡走势延续，多空博弈仍存

　　【盘面回顾】

　　沪镍主力合约日盘收于120980元/吨，下跌0.03%。不锈钢主力合约日盘收于12725元/吨，下跌0.39%。

　　【行业表现】

　　现货市场方面，金川镍现货价格调整为123500元/吨，升水为2450元/吨。SMM电解镍为122200元/吨。进口镍均价调整至121450元/吨。电池级硫酸镍均价为28550元/吨，硫酸镍较镍豆溢价为6272.73元/镍吨，镍豆生产硫酸镍利润为-0.5%。8-12%高镍生铁出厂价为925元/镍点，304不锈钢冷轧卷利润率为-7.64%。纯镍上期所库存为36075吨，LME镍库存为251706吨。SMM不锈钢社会库存为946400吨。国内主要地区镍生铁库存为29062吨。

　　【市场分析】

　　沪镍不锈钢日内延续震荡，现阶段多空博弈情绪较为浓厚，宏观层面美联储降息，中美双方于釜山进行友好会谈均带来较大政策利好信号，基本面成本支撑下移仍压制上行空间。镍矿方面印尼公布26年配额申报法规，新规细则趋于严格，规定矿产生产企业共可提交两次申请，若未通过申请则没有任何生产配额。新能源四季度旺季，下游采购需求不减，目前报价上行态势有所放缓；当前市场流通偏紧，成交情绪无明显提升。镍铁近期整体重心下滑，贸易商大多让利出货，铬铁方面同样价格有所下滑，不锈钢成本支撑有所松动。不锈钢方面日内偏弱震荡，现货方面成交无明显起色，贸易商以价换量成为主流，目前多家大型钢厂宣布减产亏损较为严重的200系，还需关注后续减产实际走势。目前不锈钢进入消费淡季，整体下游需求较为一般，采购观望情绪较浓。

　　锡：降息不确定性上升，偏弱震荡

　　【市场回顾】沪锡主力上一交易日偏强震荡，报收在28.36万元每吨；成交74299手；持仓3.85万手。现货方面，SMM 1#锡价284000元每吨。

　　【相关资讯】今日暂无。

　　【核心逻辑】上一交易日，锡价偏弱震荡，主要受宏观上美联储降息预期减弱影响，目前技术面看待29万压力位较为稳定。从基本面上看并无改变，云南产量下滑，精矿进口锐减，供给较需求更弱。短期内供给端原料问题解决难度较大，沪锡仍以多头看待，预测支撑在27.6万元附近，短期未入场可继续观察，已入场可继续持有。

　　【交易策略】长期偏多，中短期波浪上涨趋势稳定，高抛低吸。

　　铅：窄幅震荡

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铅主力合约收于17355元/吨。现货端，1#铅锭均价为17200元/吨。

　　【产业表现】华东地区一家大型再生铅炼厂本周一已启动烘炉作业，计划于本周末正式投料生产。据SMM分析，该炼厂复产后有望在11月为再生精铅产量贡献超1万吨，将对市场供应产生积极影响。

　　【核心逻辑】上一交易日，铅价窄幅震荡。河北环保限流使铅从区域性偏紧扩散至全国紧平衡，但高铅价下下游接货能力明显下降，预计在短期内在17200-17500附近窄幅震荡。供给上，高铅价虽提升冶炼端利润，但产量的释放仍需一定时间。目前核心矛盾一是现货市场上对于高铅价接受程度不高，二则是市场对于远期铅锭短缺有一定预期。目前主要关注库存情况，短期内低库存仍支撑铅价，在需求维稳的前提下，短期内铅价维持高位震荡。

　　【南华观点】震荡为主，策略上建议期权双卖赚取权利金