万物云（2602.HK）于8月19日召开了2025年上半年业绩发布会。公司董事长朱保全、首席运营官何曙华、资产经营中心总经理叶菲、财务负责人王绪斌及证券及公司治理部负责人黄旻出席了此次线上发布会。

　　从上半年业绩来看，万物云继续维持稳健增长。数据显示，公司实现营业收入181.4亿元，同比增长3.1%；毛利24.9亿元，同比增长3.8%；净利润8.4亿元，同比增长5.4%，净利润增速打破去年同期及年初的下行趋势，重启增长。

　　除此之外，万物云在剔除非经常性事项后的核心净利润达到13.2亿元，增速10.8%。

　　值得注意的是，今年3月万物云在2024年度业绩发布会上曾对外预测，非开发商行业的核心客户业务增幅将超过开发商行业客户的业务下滑，呈现正向剪刀差。

　　经过半年检验，财务负责人王绪斌在本次发布会上确认，公司在中期财报中已经基本实现了这一预期，业务结构的优化和调整正在逐步显现效果。

　　韧性成长

　　具备稳定现金流和高分红可见度的物业管理板块重新获得资金青睐。尤其在中报密集披露期，物管企业成为率先反弹的先锋。

　　万物云于8月18日公布2025年中期业绩，其良好的经营韧性迅速带动股价走强，当日盘中最高涨幅超5%。次日（8月19日）延续强势表现，盘中一度涨近16%，收报25.94港元/股，日内上涨1.74港元，涨幅达7.19%。

　　更具指标意义的是，这一表现并非孤立。万物云业绩披露后，港股物管板块整体情绪回暖，带动包括保利物业、碧桂园服务、华润万象生活、中海物业等多只龙头股联动上涨，显示出投资者对行业基本面的系统性重新评估。

　　这也从侧面反映出资金在当前宏观不确定性背景下，对“现金流稳健+分红潜力+资产轻”的商业模式更趋青睐。

　　今年上半年，万物云实现营收181.38亿元，同比增长3.1%，毛利率微升至13.7%。在整体增长趋缓的背景下，收入结构的调整成为其业绩韧性的关键支撑。

　　据观察，该司旗下包括住宅物业服务、物业及设施管理服务、BPaaS解决方案在内的主营循环型业务收入同比增长9.5%至163.1亿元，占总收入的比重较年初进一步提高接近5个百分点，攀升至89.9%。

　　从业务板块拆分来看，社区空间居住消费服务营收同比增长11.8%，表现亮眼；而商企及城市空间综合服务同比下降5.2%，BPaaS及AIoT解决方案板块则下滑23.6%。毛利率方面，前者微降0.7个百分点，后两者则分别提升1.7和1.5个百分点。

　　社区服务板块的增长，在很大程度上得益于公司在存量市场深耕能力提升。

　　然而，稳健增长的基本面掩盖了两个不容忽视的信号。一是万物云整体增长更依赖社区空间服务的单一引擎；二是非住宅物管业务，尤其是开发商增值及AIoT解决方案呈现出阶段性的承压。

　　头部物管企业人士透露：“脱离开发商资源后，万物云的商企与城市空间服务板块短期遭遇‘去地产化’的阵痛期。开发商关联业务的断裂并未完全被市场化拓展所替代，使得收入出现下行压力，业绩贡献也面临稀释。”

　　在物管行业逐步转向存量市场的大背景下，物管行业的利润率下滑逐渐成为一种更加合理的现象，也可以被视为行业在宏观经济压力和市场成熟度上行进的必然结果。

　　具体到万物云，其社区空间居住消费服务领域，毛利率较去年同期下滑0.7个百分点，降至14.4%。毛利率变动与行业整体趋势高度契合，物管企业当下普遍面临的“价格刚性”挑战下，基础物业服务的盈利空间正受到压缩。

　　进一步来看，万物云居住相关资产服务的毛利率从去年同期的29.1%降至22.3%，降幅为6.8个百分点。虽然该业务收入同比增长了39.6%，但其盈利水平却未能随之增长，规模的扩张未能在短期内有效转化为利润增量。

　　王绪斌指出，报告期内，公司营收增速虽看似平缓，但公司的业务结构已发生深刻变化。

　　他表示，在2024年业绩发布会上，我们曾预测2025年非开发商核心客户业绩增幅将超过开发业务降幅，形成正向剪刀差。

　　“报告期内开发商关联业务收入占比降至6.5%，核心业务收益增幅与开发商业务降幅之间的”剪刀差“开始呈现。”王绪斌如是说道。

　　相较于处在阵痛期的社区空间居住消费服务，万物云凭借“蝶城”战略在运营效率与回款能力的双重提升上展现了不俗的竞争力。

　　2025年上半年，万物云完成300个蝶城改造，较年初增长20%；覆盖项目数达1688个，较年初增加133个，占在管项目总数的38.3%。此外，蝶城战略的持续深化，于上半年为该司带来2.3亿元的毛利贡献。

　　出清抵债资产

　　在宏观环境承压的现状下，价格敏感度攀升使业主对于降价的诉求凸显，物企与业主的价值认知错位成为核心矛盾。

　　这一矛盾的根源在于房企上行周期主导前期物业高价合同，业主作为付费方缺席决策，埋下“高收费，低服务”信任危机。

　　在万物云首席运营官何曙华看来，政府出台物业费限价导致的退盘和降价成为行业热点，是市场修复的阶段性现象。

　　他表示，过去房地产快速发展，房价上涨，业主对价格不敏感；如今进入稳定期，房价不涨或下跌，引发成本焦虑。

　　何曙华提到：“去年底至今年上半年，地方政府陆续出台物业管理费相关新政，但由于信息不对称、物业管理缺乏标准化、项目差异较大，定价难以统一。”去年12月，万物云推出弹性定价模式，将住宅物业项目解构为158项必选服务和350项业主可选服务，并于今年6月3日将其服务标准向行业开源。

　　所谓“弹性定价”，其实是一种按需收费的定价机制。具体来看，万物云一共梳理出了508项作业清单，其中的158项为基础服务，是必选项；另外350项作业为可选服务，业主可以筛选需要的服务内容与频次，再根据所选部分的情况来增加物业费用。

　　从机制上来看，万物云“弹性定价”将物业服务选择和定价权交予业主，可以有效解决业主对“质价不符”的质疑。因此该机制一经发布，便引起了全行业的关注与讨论。

　　据与会管理层透露，业绩期内，公司通过蝶城战略与弹性定价的组合拳，于存量市场斩获114个新项目，带来6.68亿元年化饱和收入，同比增长31.5%。

　　过去的一年，万物云与万科之间的债务问题，频频通过“以资抵债”的方式内部消化。而如何消化这些资产，万物云管理层明确指出，要释放到市场之中。

　　而如何有效处置这些“抵债资产”成为万物云管理层的核心任务之一。

　　万物云董事长朱保全则是在会中幽默地提到，已重启具有资产处置背景的“大将”叶菲，并透露叶菲为自己所在部门命名为“AMC”，不良资产处置也很贴合这部分抵债资产的来源和用途。

　　资产经营中心总经理叶菲表示：“今年3月，万物云启动‘惊蛰行动’，针对去年底抵债资产制定策略和执行计划。公司坚持轻资产运营，大部分资产属于被动型抵债，公司的目标是去化掉这部分资产、降低应收账款、把抵债资产逐步释放到市场之中。”

　　她坦言，针对可销售的抵债资产，原则上收益是要大于等于0。当前定价有周期性压力，但公司资产负债表健康，故从容处理，用时间换空间，分六年去化。

　　“今年销售目标4亿元，80%车位、15%住商资产、5%办公资产。截至上半年完成1.4亿元去化。”叶菲如是说道。

　　截至2025年6月30日，万物云应收账款为80.09亿元，同比减少15.2%，其中关联方应收账款（减值拨备前）同比减少1.9%。