11月27日，成立于2014年的科技企业量化派（02685）终于在港股挂牌。
首日行情堪称强劲——股价从发行价9.8港元开盘后冲高回落，截至收盘报18.5港元，单日涨幅达88.8%，总市值同步攀升至93亿港元。
为投行打工的IPO
但这场看似风光的上市，却藏着诸多耐人寻味的细节——历经三年零五个月、五度递表才换来的上市资格，实际给公司带来的净募资仅1237万港元，折合人民币约1125万。
按最终确定的9.8港元/股发行价计算，量化派本次全球发售1334.75万股（其中香港发售133.5万股、国际发售1201.25万股），募资总额约1.31亿港元。
但扣除各项上市费用后，实际落入公司口袋的净募资仅为1237万港元。与之形成鲜明对比的是，本次IPO的上市费用高达1.18亿港元，占总募资额的比例约90.5%，这一数据在2025年的港股市场中堪称"独树一帜"。
为推动这场艰难的上市进程，量化派组建了堪称豪华的中介服务团队。
招股书显示，本次IPO的联席保荐人为中金公司与中信证券两大国内顶尖投行，此外还聘请了复星国际证券、富途证券、老虎证券、复星国际资本等合计6家机构担任协调人及财务顾问，这样的中介阵容在同期港股IPO项目中并不常见。
背后的逻辑不难理解——对于预期募资规模小、市场认可度不高的项目，承销商往往会要求更高的承销费率，而引入更多协调人则是为了扩大配售范围，确保发行成功。
从最终结果来看，量化派确实达到了"成功上市"的核心目标，但代价是将几乎全部募资都支付给了中介机构，沦为一场"为投行打工"的IPO。
值得注意的是，本次发行的1335万股仅占发行后总股本的2.6%，远未达到港交所通常要求的10%自由流通量比例，仅因发行后预期市值（45.17-50.31亿港元）超过"预期市值不少于6亿港元"的豁免条件，才得以通过。
但只发行2.6%的股份，却要承担一次完整IPO所需的全部合规、法律、审计和承销成本，进一步推高了此次IPO的单位成本。
此外，本次发行并未有基石投资者参与。作为在IPO时承诺认购并接受较长锁定期的大型机构，基石投资者的参与本是对企业基本面和前景的重要背书，而缺乏这一背书，不仅让配售难度陡增，也间接推高了发行成本。
招股书中，量化派曾表示募集资金将用于提升研发能力、改善技术基础设施及推广业务模式。
但数据显示，公司研发投入近年呈持续收缩态势，2022年至2024年，研发费用从6069万元逐步降至3742万元。
即便如此此次IPO约1125万元的人民币净募资额，仍不足其全年研发费用的三分之一。
17亿赎回悬顶倒逼上市
如此高成本、低收益的IPO，为何量化派仍要执意推进？答案藏在一笔悬顶的巨额债务中。
这场上市之旅的核心动因，并非募资发展，而是为了豁免迫在眉睫的优先股赎回义务。
时间拉回2022年，正是量化派首次向港交所递表的年份。彼时，公司引入了规模达14亿元的优先股融资，这笔资金为其业务转型提供了重要支持，但也附带了严苛的赎回条款：若量化派未能在规定期限内完成上市，或发生实际控制权变更等情形，投资方有权要求公司连本带利赎回相关优先股股份。
或许当时的量化派并未预料到，上市之路会如此坎坷。
从2022年6月首次递表开始，公司先后于2023年2月、2024年5月、2024年12月、2025年9月四次递表，均因招股书有效期届满而未能获得实质性推进，上市进程一再延迟。而随着时间推移，这笔优先股的潜在赎回金额也在不断累积。
财务数据显示，截至2023年上半年末，该类附带优先权的金融工具规模已增至15.6亿元；到2025年5月底，这一金额进一步攀升至17.8亿元。
与此同时，量化派的现金储备却始终处于紧张状态：2024年末，公司现金及现金等价物为3.14亿元；2025年5月31日短暂增至4.28亿元后，7月31日又回落至3.62亿元。3.62亿元的现金储备，与17.8亿元的潜在赎回需求相比，存在超过13亿元的巨大资金缺口。
更令人担忧的是，量化派的财务状况早已陷入失衡。2022-2023年及2024年上半年，公司期末资产负债率均超过220%，远超行业合理水平。
从负债结构来看，流动负债规模从2021年末的8365万元大幅扩张，2022年末突破14.9亿元，2023年末升至16.9亿元，2024年末突破18.9亿元，2025年5月末已达19.9亿元。
而同期，公司净资产长期徘徊在0元以下，2025年5月底约为-7.7亿元，属于典型的"资不抵债"状态。
一旦IPO折戟，触发赎回条款，量化派的现金流将瞬间被击穿。
对于已资不抵债的公司而言，17.8亿元的赎回压力足以导致破产清算。
因此，这场IPO从本质上来说，并非为了募资发展，而是一场紧急避险。
即便前四次递表均以失效告终，量化派仍坚持由中金公司与中信证券担任联席保荐人，从未放弃冲刺港股的目标。这种执念的背后，正是对赎回风险的深切担忧。
随着11月27日成功挂牌，量化派暂时解除了这一悬顶之剑。
首日95%的涨幅，为量化派这场耗时三年多的上市闯关画上了看似圆满的句号，但这场"为上市而上市"的资本运作，更像是一次阶段性的风险规避，而非真正的发展破局。
净募资仅千万，远难支撑研发与业务拓展；资不抵债的财务状况与巨额债务压力也并未得到根本解决。
这场从"助贷平台"到"消费电商"的蜕变，能否跨越业务虚火与合规荆棘，真正实现可持续发展？市场与投资者的审视，才刚刚拉开序幕。
