曾中止IPO审核的植物医生再次启动上市流程。近日，北京植物医生化妆品股份有限公司（以下简称“植物医生”）更新了招股书，号称冲刺“A股美妆单品牌店第一股”。招股书显示，2022年至2024年，公司总营收几乎持平，没有太明显的增长，而净利润增速更是在2023年断崖式下跌。

　　值得注意的是，植物医生和大部分国货美妆企业不同，其营收主要来自线下门店，其中经销模式贡献收入大头，对经销商难把控成为植物医生这类营收依赖单一品牌的潜在风险。然而，在业绩算不上亮眼的情况下，公司创始人解勇于上市前夕拿走了1.4亿元的高额分红，引发市场联想。重启IPO进程的植物医生，能否赢得市场信任？

　　连续三年收入增长持平，净利润增速断崖式下跌

　　招股书首先引人注意的是2022年-2024年连续三年总收入几乎持平，分别为21.2亿元、21.5亿元和21.5亿元，2023年的同比增长率仅1.4%。三年净利润分别为1.7亿元、2.3亿元和2.4亿元，同比增速从35.3%断崖式下滑至4.3%。

　　值得注意的是，和大部分国货美妆不同的是，植物医生线下单品牌门店贡献主要收入。招股书显示，其2025年上半年的收入为9.6亿元左右，其中经销模式的授权专卖店和直营模式的直营终端门店合计占总收入的71.34%，其中授权专卖店占据上半年总收入的46.64%。2022年至2024年经销渠道产生的收入占比分别为64.63%、63.82%和63.37%。可以看出来，植物医生对经销模式高度依赖，超六成收入来自经销渠道。

　　同时，植物医生的门店数增长相对波动。截至2025年6月末，植物医生品牌线下连锁门店共4269家，其中授权专卖店3787家、直营终端门店482家。2022年至2024年的总门店数分别是4432家、4664家和4328家。

　　这一部分隐含的业务风险可以从植物医生的保荐机构中信证券发布的发行保荐书中获悉。该文件显示：植物医生经销模式业务收入占主营业务收入的比重分别为64.63%、 63.82%、63.37%和62.63%，占比较高；以公司2025年1-6月经销模式业务收入的占比情况模拟测算，不考虑其他因素变动，公司通过经销模式实现的收入每下降1%，公司的主营业务收入将下降0.63%。经销商的人员、资金、财务、经营和管理均独立于发行人， 其经营行为受各自经营能力和风险偏好的影响较大，若经销商的经营活动偏离发行人的品牌经营宗旨，则将对发行人的品牌形象和未来发展造成不利影响。

　　经销商模式增加门店管理难度，投诉多发

　　这也在一定程度上解释了为何植物医生营收连续几年几乎没有增长，净利润增速也面临暴跌，毕竟经销模式的收入最终不一定等于终端零售额。财报提到，经销模式下不断增加的进货需求对公司的生产能力、库存管控能力、快速响应能力、经销商管理能力都提出了更高的要求，公司实际经营中可能出现存货不足、经销商与授权专卖店管理不到位等情况。日常情况中，经销商占比重的模式，不排除经销商为了“跑量”做更多折扣提前清库存，以及减少下一个周期的补货金额，这就使得总公司可能很难提高供货价，并且补货节奏也会跟随促销周期波动，拉平营收曲线。

　　而经销模式的不可控，也反映在媒体此前报道的消费者投诉和加盟乱象上。此前有消费者向媒体投诉，其门店店员在顾客进行护理时诱导消费，不买就“黑脸”。还有利用“0加盟费”这种低门槛吸引加盟商入局，迅速扩张的同时也使得对加盟商的管理更难把控。南都记者在黑猫投诉的平台上以“植物医生”为关键词搜出395条投诉，其中就不乏投诉诱导消费以及消费者因门店操作不当怀疑员工无专业资质的案例。

　　值得注意的是，中信证券的发行保荐书中显示，截至2025年10 月31日，发行人尚有26家因提供到店护理服务而需办理卫生许可证的子公司、分公司（直营门店）尚未取得卫生许可证。根据《公共场所卫生管理条例实施细则》，发行人部分直营门店若涉及为顾客提供到店护理服务，则相应门店属于实施卫生许可证制度的“公共场所”，如未依法取得公共场所卫生许可证擅自营业，卫生防疫机构可以根据情节轻重，给予警告、罚款的行政处罚。

　　而这种相对“轻管控”的经销模式明显拖累了植物医生的毛利率。无论是2022年至2024年的年毛利率还是2025年上半年的毛利率，直营模式下的数据均维持在70%上下，从国货美妆企业行业平均水平来看并不低，但经销模式下的毛利率普遍在51%左右，2022年这一数字低至47.12%。从而将公司总毛利率拉低到60%上下，这从行业来看算不上理想的毛利率水平。财报解释，公司经销模式毛利率低于直营模式，主要因为直营模式下，公司直接面向终端消费者，而经销模式下，经销商向公司采购后， 通过授权专卖店或电商平台再向消费者销售，公司为其留有一定的利润空间，因此相比于直营模式，经销模式下，公司产品售价较低，毛利率也较低。

　　对比同行，珀莱雅2024年线上直营模式收入占主营业务收入比例已超过75%；报告期内，贝泰妮直营模式收入占主营业务收入比例保持在60%左右；丸美生物2023年的直营占比就已经达到了68.25%。

　　负债率不低，创始人在上市前“套现”1.4亿

　　另外，对比大部分国货美妆企业积极搭建多品牌矩阵拓展收入来源，植物医生一直重点打造单品牌的连锁经营模式。单一品牌使得公司经营风险更为集中，财报也提到了“单一品牌销售集中的风险”，称如果“植物医生”品牌运营出现重大失误、遭受负面舆情、市场认可度降低或消费者偏好改变等，可能导致公司产品销售数量下降，进而对公司的经营业绩产生不利影响。

　　这几年，公司的合并资产负债率有所下降，从2022年的56.85%跌至2024年的44.97%，2025年上半年为44.6%，但对比国货美妆行业特别是几家头部企业的水平来看，依然偏高，行业平均水平大致在32%左右，个别头部国货美妆甚至能压低到30%以下。因为大部分国货美妆都是线上销售为主，而植物医生独特的线下门店渠道为主的销售模式，不排除产生门店的租赁负债。

　　总体上可以看到，植物医生的业绩不算亮眼，合并资产负债率也不低。但公司却在上市前夕进行了额度不小的分红。2025年上半年分红8000万，2024年分红1亿元，合计分红1.8亿元。招股书显示，公司创始人也是实际控制人解勇直接持有公司8.33%股份，通过投资公司间接控制公司70.81%股份对应的表决权，合计控制公司79.14%股份对应的表决权。按其持股比例，2024年和2025年上半年，创始人解勇能拿走约1.4亿元的分红。

　　此外，在公司一众高管中，解勇的年薪也是最高的，达到1123.6万元。招股书列出2024年度，公司董事、监事、高级管理人员和其他核心人员在公司领取的税前薪酬或津贴总额为2352.98万元，也就是说解勇一人的薪酬占到了高管薪酬总额的47.8%。

　　创始人在上市前拿走大额分红并不鲜见，但这类动作往往容易引发市场联想。南都记者此前报道丸美赴港上市前夕通过分红创始人“套现”1亿元，有投资人向南都记者表示，公司创始人这类操作“关键在于让投资人相信，不是‘先把钱分走再来融资’这样的企图”。

　　据悉，植物医生的上市路也并非一帆风顺。此前他们第一次提交的招股书在9月显示财务资料已过期，因此导致IPO审核中止，当时导致外界一度对其上市动作持观望态度，更有声音认为其上市可能终止。不过，在近日，植物医生的IPO审核变更为“已问询”状态，证明其再次重启了IPO进程。未来，其财务稳健性、渠道结构调整，以及在国货美妆竞争加剧背景下的增长潜力，都会成为监管与市场关注的重点。

　　采写：南都N视频记者徐冰倩