时隔10个季度，李一男的小牛电动（NIU，以下简称“小牛”）又一次实现盈利。

　　8月11日，小牛发布2025年二季报：营收12.557亿元，同比增长33.5%；毛利率20.1%，净利润590万元，成功扭亏为盈。其中，中国市场整车收入同比增长45.4%，达10.569亿元，国内门店数量增至4304家，海外销售网络已覆盖53个国家。小牛进一步预喜称，三季度营收预计将达14.33亿-16.38亿元，同比增长40%-60%。

　　在新国标与以旧换新的大力促动下，590万元的艰难净利润，让人很难联想到小牛创始人李一男曾经的光环——前“华为天才”。而相对逼仄平凡的赛道，更无法与当下炙手可热的另一位前“华为天才”相比。

　　是的，当红的另一位前“华为天才”稚晖君——彭志辉，于2023年2月联合创立智元机器人。智元机器人不仅是国内具身智能赛道“第一梯队”，更通过一纸并购，带动上纬新材（688585）创下股价涨逾1500%的“神迹”。

　　相形之下，即便是电动两轮车，小牛也已被九号公司（689009，以下简称“九号”）远远甩在了身后。

　　政策红利

　　运营层面看，小牛2025上半年的业绩大涨得益于高端产品销量增长和成本控制优化，其中单车生产成本同比下降12.5%，运营费用占比从32.7%降至24.2%。

　　作为上市公司，小牛无疑完成了一个还算不错的财季。财报发布后，小牛股价也放量大涨。但财报和扭亏为盈背后，小牛发展潜藏的隐患并未减少。

　　从市场角度看，小牛业绩改善很大程度上得益于新国标政策与“以旧换新”政策推动。商务部最新数据显示，1-6月，全国以旧换新方式销售电动自行车月均环比增长113.5%。截至6月30日，全国电动自行车收旧、换新各846.5万辆，是2024年的6.1倍。

　　不仅是小牛，小牛的竞对也都在高速增长。同期，九号销量同比增长99.5%，新日电动车（603787）销量同比增长28.3%，爱玛（603529）电动车销量同比增长39.2%，雅迪（01585）销量同比增长41.1%。

　　小牛营收同比增长33.5%的增幅，仅约为九号的1/3，亦落后于雅迪与爱玛，这也意味着，小牛与九号的差距不仅没缩小，反而被进一步拉大。

　　同时，国内电动车市场也处在一个功能化向智能化转型的红利期之中。在国内的电动车市场，九号和小牛电动是最具竞争力的两家公司，也都以科技感和智能化打动消费者。

　　正是在这样的红利期之中，小牛电动实现了10个季度以来的首次盈利，以及组建了4304家门店的国内线下销售网络。

　　问题是，如果政策红利和市场转型红利效应下降，刚刚季度盈利的小牛电动有足够的发展潜力吗？

　　“高端”难立

　　作为电动两轮车领域的高端品牌，小牛一直试图在高价位的细分市场形成壁垒，但遗憾的是，小牛并未将这一优势放大——不仅没有形成足够的规模，产品均价也在迅速降低。

　　在九号刚刚入局两轮车业务的2019年，小牛收入20.76亿元，九号两轮车业务收入为4.32亿元。2025年上半年，九号电动两轮车国内销量239万台，收入68.23亿元；小牛电动国内销量50.18万台，收入19.38亿元。在规模上，九号已经高出了小牛电动一个级别。

　　产品均价上，小牛也在下滑。2025年上半年，小牛电动车销售均价3862元，而九号两轮车的销售均价已达到2854元。考虑到九号2025年上半年销量近小牛5倍，这样的销售均价对比，愈发凸显小牛高端定位的“尴尬”。

　　2015年，小牛首款车型N1以“智能锂电”颠覆市场，支持App互联、异动报警等功能，京东众筹7200万元刷新纪录，再加上创始人李一男的传奇背景，曾一度被外媒称为“两轮特斯拉”。小牛也藉此成功树立了品牌的科技和高端标签。

　　但高端和科技的标签背后，却是过去几年小牛科技在研发上的投入不足。2022-2024年，小牛累计研发投入4.57亿元，远低于主要竞争对手九号同期的20.25亿元。2024年，九号研发投入达8.26亿元，同比增长34.13%；小牛2024年研发投入却仅1.3亿元，同比下滑15%，占营收比例不足1.5%。2025年上半年，九号研发费用进一步增至5.22亿元，而小牛同期研发费用7351万元。

　　另谋他局

　　与研发投入形成鲜明对比的是小牛电动在营销投入上的增长。2025年上半年，小牛电动销售费用2.022亿元，营收占比10.4%，而研发的营收占比仅约3.8%。

　　研发不足显然会影响公司对技术的探索和更新速度。在小牛App上，车辆定位、远程操控、手机投屏导航、电池监控等功能依然需付费订阅才能使用。虽然新用户可以免费使用一年，但到期后不续费，便无法在App上查看定位、续航等信息。这些电动汽车领域非常基础且免费的功能在小牛App上需要付费，显示出两轮电动车的智能化其实还在起步阶段。

　　8月3日，小牛更被央视财经点名，因2G基站逐步退网，大量搭载2G中控模块的小牛电动车用户遭遇智能服务功能问题，远程锁车、行程记录、防盗报警等核心功能无法使用，部分区域甚至出现车辆无法联网开机的情况。而恢复这些功能的唯一途径，是用户自费149-299元进行硬件升级。

　　作为一间科技属性公司，小牛研发投入不足是个非常危险的信号。但这种战略性的选择显然不能让职业经理人来负责，而是如今依然掌控小牛的创始人李一男。

　　以李一男的技术背景和投资眼光来看，他显然很清楚两轮电动车市场并非一个理想市场——产品均价、技术能力和利润空间都有着明显的天花板。这也是小牛电动成立仅三年后，李一男便创立牛创新能源（后更名“火星石科技”）进军电动汽车的原因所在。

　　但这一战略选择无疑给现在的小牛带来了更大的隐患。即便如今小牛依然算是不错的上市公司，现有的管理层将公司带到了不错的位置，取得了不错的成绩，产品在高端市场也依然有一定号召力。

　　但小牛更像是一个职业经理人掌控的公司，而非创始人掌控的公司，无论巨大的业绩差距还是研发布局，都表明小牛并没有重返行业“头牌”的“野心”。

　　昨日像那东流水，前“华为天才”李一男终究是老去了。至少在小牛上，李一男更像个投资人，而不是一个好的创始人。